文/朱多策

摘要：国有企业混合所有制改革经过不断探索和发展，现已步入更加深入内涵、更加注重质效的3.0阶段。本文分析了城投公司在新一轮混改浪潮中所面临的问题，并指出其混改实施的关键所在及保障措施，旨在助力地方政府和城投公司更好地开展混合所有制工作。

一、引言

混改不是地方政府和国企的一种任务或口号，衡量混改成败的标准也不是数量上的取胜，环环督办、层层加压的政绩观必定带来混改乱局。随着国企改革红利的不断释放和减税降费政策效益的逐步显现，2019年可谓是混改所有制改革的提质增效之年，混改将更加深化其内涵，更加注重质量和效果。在“双百行动”的政策带动下，城投公司已然成为地方国企混改的主战场，其成败与否直接影响着地方国企混改的进程。城投公司具有地方国企与城建投融资平台双重身份，其具有的历史性特征决定了其在混改过程中既要遵循国企混改的一般法则，也要弄清自身的优势与不足，找寻一条切实可行的混改路径。

二、城投混改之问题阻碍

（一） 体制机制失衡，思想动力不足

城投公司在市场化转型前，尚未完全建立现代化企业制度，可谓是缺乏独立性的法人主体，其决策权、领导权和监管权受制于财政、国资、住建等政府部门，导致政企不分、产权不清、权责不明、管理混乱等多种不利情况层出不穷，存在资产主要靠行政划拨、业务以政府指令性任务为主、公司治理制衡有效性不足等体制机制失衡问题。尽管近年来很多城投公司逐步完成了市场化转型，但其各种历史性问题却很难宿弊一清，体制机制的失衡成为城投公司在混合所有制进程中的重大阻碍。

（二） 资产结构不当，股权定价存疑

城投公司因其业务的特殊性，长期进行区域基础设施建设、土地整理开发、保障房建设等业务，积累了大量的土地、道路、房产等资源、公益类项目资产以及股权类资产，这一类资产的变现能力和收益能力相对匮乏。通过分析城投公司的财务报表，我们可以发现，城投公司的资产来源和构成主要存在以下问题：（1）资产权属不清，资产划入未登记、交割，投资项目未能及时开展竣工决算等情况产生了资产产权归属问题，一旦交付、确权将可能导致净资产的流失；（2）资产构成单一，负债率高，有效资产匮乏，存货、应收账款、在建工程占据了流动资产和非流动资产的绝大部分；（3）受限资产占比高，资产流动性差，大部分资产（包括土地、房产、应收账款等）都已进行抵押或对外担保，巨额的受限资产无法变现，加之过度负债，加剧了城投公司的经营风险；（4）资产收益率低，现金流量不足，大量的公益性资产充实了城投公司账面价值，突显出来的主要问题就是其现金流量不足、资产收益率低。在混改过程中界定企业价值评估一般范围时，产权不清的资产将被划为“待定产权资产”，虽可列入企业价值评估一般范围内，但由于评估报告中需对其进行披露，投资人会将该内容作为其投资意愿与价格谈判的参考因素；而产权清晰的资产又区分有效资产和无效资产，这将直接影响企业价值，对企业盈利能力不形成贡献的无效资产则不能作为企业价值的组成部分或单独评估计入企业价值并予以披露。由资产来源和构成缺陷导致的评估价值和账面价值的巨大差异成为城投公司实施混改和价值评估的主要障碍。

（三） 业务基础薄弱，吸引能力较差

一直以来大多数城投公司的主营业务为城市基础设施建设等公益性业务，而公益性业务注重的是社会效益，很难用经济性指标来衡量其经营水平和盈利能力。随着市场化转型的不断推进，城投公司也逐步通过战略布局和业务延伸，实现业务多元化发展，不断涉足房地产、旅游、金融等竞争性领域，从纯公益类国有企业向功能类国有企业转变，实现企业整体经济效益的提升。然而，由于资产证券化率低、业务运营时间短、市场化程度不高以及创新意识不足等原因，城投公司的原始积累和“后发优势”并不能给其业务发展带来更多优势，即使是经营性业务，亦存在盈利模式传统、现金流不足、融资渠道单一等问题。因此，城投公司的社会公益属性和经营业务薄弱的特征与民营资本投资主体的追求经济利益最大化的目标这一矛盾，导致城投公司在混改时缺乏对民营资本的吸引力。

三、城投混改之关键所在

（一） “评”在定价公允

混改项目的评估应以履行“三个责任”为己任，先知而后行。根据《企业国有资产交易监督管理办法》（国务院国资委 财政部令第32号）及各省市出台的关于国有出资企业混合所有制改革的操作指引等要求，国有出资企业（包括国有企业、国有控股企业和国有实际控制企业）进行混合所有制改革时应在履行决策程序之后实施交易之前完成审计、评估工作，并按权限履行资产评估核准或备案手续。对于涉及产权转让的混合所有制改革，城投公司在对转让标的企业进行财务审计时，可根据产权交易的标的额大小，选择进行全面审计或专项审计，涉及参股权转让不宜单独进行专项审计的，城投公司应当取得转让标的企业最近一期年度审计报告。资产评估是产权交易的定价基础。转让方可以在资产评估报告的基础上根据标的企业的经营状况综合考虑挂牌价格，但交易双方不得以交易期间企业经营性损益等理由对已达成的交易条件和交易价格进行调整，期间损益由受让方承担。对于涉及增资的混合所有制改革，标的企业董事会应以资产评估结果为基础，结合意向投资方的条件和报价等因素审议选定投资方。

（二） “混”在提质增效

混合所有制改革为何而混？混合所有制改革的基础是聚合各类资源、改善资本结构，而其意义在于认同市场机制，通过将市场化的机制与国有企业规范化的体制有效结合，激发国有企业的内生增长动力，探索出国企发展的新模式。因此，城投公司在混改投资者的选择过程中，不能为混而混，而需要着重关注双方是否能够实现资源整合与优势互补，应把创新企业体制机制、激发企业经营活力和潜力、提升企业业绩和价值始终作为实施混改的核心目标。通过分析自身长期战略需求和业务实际，城投公司才能更为准确地判断实施混改的目的是需要引入资金把规模做大，还是需要引进先进技术和管理经验把产业做实，或是需要拓展产业链把企业综合竞争力做强，进而为其目标实现选择更为匹配的投资人。

（三） “改”在管理优化

混合所有制改革关键是“改”而不是“混”，混改不会“一混就灵”，也不能“一混就乱”，正所谓“混合容易，机制难改”。那么混改到底改什么？一改“资本结构”，通过“发新股、转老股”引进战略投资者进行产业布局和资本结构优化；二改“法人治理结构”，通过规范股东会、董事会、经理层和党组织的权责关系，形成“三会一层”定位清晰、运转有序、有效制衡、“形神兼备”的法人治理结构；三改“管控模式”，精简机构，简政放权，压缩管理层级，将管理与生产分离，将业务和资源下沉，构建集团战略管控和支撑响应、专业化子公司独立运营的管控格局；四改“激励约束机制”，不断加快推进国资从“管人管事管资产”向“管资本”转变，放权企业自主决定劳动用工，通过建立职业经理人契约管理制度和全员绩效考核制度，全面推进全员竞聘上岗，实行管理层和员工持股，建立健全激励约束机制和引进退出机制。

四、城投混改之实施保障

（一） 突破体制机制束缚，从上到下贯彻思想

国家应加快推进中央与地方财政事权与支出责任划分改革，提高地方政府财政收入与支出的匹配程度，降低城市建设中地方政府对城投公司融资的依赖程度。地方政府需不断推进投融资体制改革和国有资本授权经营体制改革，充分落实城投公司的经营自主权，一改原有国有资本监管越位、缺位、错位之乱象，出资人代表机构应切实转变职能和履职方式，坚持只对集团公司层面实施监管和产权管理，不干预集团公司及下属各级子公司的具体经营活动。地方政府在简政放权的基础上，应切实履行审批监管职责，做好项目前期可行性论证工作，按照因地施策、因业施策的原则，不急于求成，不设时间表，稳步推动城投公司混改所有制改革。

（二） 增加地方政府支持，提高资产收益能力

在理顺中央与地方、政府与城投之间关系的基础上，地方政府需增加对城投公司的支持力度，加大有效资产的投入，提高其资产收益能力。一方面，地方政府对于城投公司应禁止承诺性支持，维持资产性支持和债务性支持，增加收入性支持，以改善城投公司资本结构，增强融资能力，改善公司盈利状况，缓解公司流动性压力，降低财务风险；另一方面，地方政府应在区分公益性项目经营属性的基础上选择投资方式，对于非经营性项目，应以政府投资为主；对于准经营性和经营性项目可通过市场竞争或授权经营（ABO）等方式交由城投公司运作，根据项目财务收益情况，政府可采取资本金注入、投资补助、贷款贴息等方式，给予城投公司资金上的支持。

（三） 增强政府职能监管，稳妥推动混改进程

混改不单是国有资本与非公资本的简单混合，更是二者的有效融合。既然是两种资本融合的过程，必然涉及组织流程、管理机制和商业模式等方面的再造，这也就有可能带来机制融合不畅、国有资产流失、国有资本管控难度加大等风险。因此，在混改过程中，应加强和完善国有资产监管职能，合法合规履行决策审批流程，注重事前事中事后监管并重，扎实稳妥推进混合所有制改革。

本文为睿立方咨询原创，转载请联系：marketing@cnricc.com。